Зустріч Президента РФ Володимира Путіна з Головою Центрального банку Ельвірою Набіулліною
Основна проблема використання ставки рефінансування Центрального банку полягає в тому, що цей інструмент регулює відразу кілька економічних процесів. Причому часто буває, що ці процеси один одному сильно суперечать - вирішуючи проблеми, що виникають в ході одного процесу, Центральний банк, практично автоматично, створює труднощі для іншого.
Основним таким процесом є економічне зростання, який Центральний банк регулює наданням грошового капіталу комерційним банкам і через них - всім іншим господарським агентам. Другий за важливістю процес - підтримання ліквідності комерційних банків на необхідному рівні. Розширення пропозиції грошового капіталу і ліквідності відбувається при зниженні ставок, а обмеження - шляхом їх підвищення.
Зазвичай, в умовах економічного зростання, два цих процесу один одному не суперечать і, збільшуючи пропозицію грошового капіталу, Центральний банк тим самим розширює ліквідність банків. Але якщо економічного зростання немає, то у Центрального банку тут же виникає проблема. З одного боку, йому треба стимулювати зростання розширенням кредитування банків, але, з іншого боку, це додаткова пропозиція грошового капіталу призведе тільки до зростання надлишкової ліквідності, яка за певних умов викличе інфляцію. А ось цього процесу (третього за рахунком) Центральний банк як раз і повинен уникати всіма силами.
На жаль, дуже часто буває так, що, намагаючись «розворушити» економіку у період рецесії, Центральний банк знижує ставки, але одержує не підйом, а продовження спаду, на який накладається зростання цін. Тоді Центробанк підвищує ставки, щоб збити інфляцію, але замість цього тільки ще сильніше пригнічує виробництво. Більш того, якщо ці маніпуляції проводяться в економіці зі слабкою валютою, то разом з додатковою інфляцією господарські агенти отримують ще й девальвацію валюти (четвертий процес). І ось тут ситуація стає зовсім заплутаною.
Аналогічні події відбуваються зараз і в російській економіці. В принципі, підвищення ставки рефінансування Центрального банку РФ викликано бажанням охолодити надто високий (перегрітий) економічне зростання. Але оскільки ніяким перегрівом в російській економіці і не пахне, то не може не виникнути відчуття, що Банк, змінюючи ставки, більшою мірою реагує на ситуацію, що склалася на грошовому і валютному ринку, ніж на ситуацію в реальному секторі економіки. Тим більше, що за останній рік він підвищував їх чотири рази, чого для обмеження економічного зростання, по ідеї, більш ніж достатньо. Але ось курс рубля провалюється все нижче і нижче, і в цих умовах цілком природним виглядає бажання Центробанку обмежити ажіотажний попит на валюту жорсткістю умов рублевого кредитування. Тобто Банк бореться вже не за стимулювання економічного зростання, а воює з наслідками цього стимулювання. Для цього кращого інструменту, ніж процентні ставки по кредитах, придумати важко.
Вплив, яке процентні ставки по рублевих кредитах надають на валютний ринок, відбувається наступним чином. На початку кожного операційного дня брокери беруть кредит в рублях у банків під діючу відсоткову ставку грошового ринку і на ці рублі купують валюту ( «відкривають валютну позицію»). Протягом операційного дня курс купленої валюти повинен змінитися таким чином, щоб при її продажу в кінці операційного дня різниця між курсом покупки і курсом продажу (маржа брокера) була достатньою, щоб покрити відсоток по кредиту і, само собою, принести брокеру деякий прибуток.
Отримання прибутку стає більш легким, якщо курс постійно коливається і брокери можуть по кілька разів купувати і продавати валюту протягом операційного дня, заробляючи, тим самим, на кожній такій операції. Якщо волатильність курсу висока і його рух направлено в потрібну сторону, то до кінця дня маржа брокера може бути дуже великий.
Однак так буває далеко не завжди. Якщо волатильність низька або тенденція курсу змінилася на протилежну (наприклад, брокер розраховує на падіння курсу рубля, а він став рости), то тоді замість позитивної маржі у нього виникає негативна. Оскільки фіксувати негативну маржу (тобто збиток) ніхто не хоче, то брокери «переносять відкриту позицію» на інший операційний день, сподіваючись, що вже на наступний день вони зможуть відігратися і отримати нарешті маржу, яка, після погашення відсотків, дасть їм прибуток. Але «перенесення позиції» означає, що банк, який кредитує брокера, нараховує йому відсоток і за інший операційний день теж. Відповідно, завдання брокера ускладнюється, тому що тепер за наступний операційний день він повинен заробити набагато більше, щоб покрити відсотки, нараховані вже за два дні.
Але якщо і в інші дні йому теж не щастить, то тоді брокеру доводиться «закривати позицію», що в нашому випадку означає необхідність продавати валюту з негативною курсовою різницею, і фіксувати збиток. В іншому випадку, якщо він буде опиратися і тримати куплену валюту далі, сподіваючись, що рано чи пізно її курс зміниться в потрібну для нього сторону, у нього буде такий великий збиток, що він ризикує втратити весь свій капітал. По-перше, через від'ємної курсової різниці по купленої валюти та, по-друге, через відсотків, нарахованих на нього банком-кредитором.
Таким чином, з наведеного механізму роботи валютних брокерів добре видно, що їх залежність від динаміки процентної ставки грошового ринку є критичною. А якщо одночасно зі зміною ставки зміниться і тенденція руху курсів валюти, то масового розорення брокерів і дефолтів по кредитах, отриманих від банків, не уникнути. Тому валютні брокери і банки завжди дуже нервово реагують на її підвищення, аргументуючи це, звичайно, не стільки зростанням власних ризиків, скільки погіршенням загальної макроекономічної ситуації, яке відбудеться через зростання ставок по кредитах.
У цій аргументації, як ми вже говорили вище, є частка істини. Так, якщо виросте базова процентна ставка, то тоді все комерційні банки будуть змушені підняти ставки по кредитах, які вони надають своїм клієнтам - і не тільки брокерам, а й позичальникам з реального сектора економіки. Зростання ставок для клієнтів, в свою чергу, знизить рентабельність їх діяльності, а в деяких випадках доведе її до нуля; що, в свою чергу, змусить деякі компанії скоротити своє виробництво.
Зазвичай на цю аргументацію Центральний банк відповідає, що підвищена процентна ставка є реакцією на посилені спекулятивні операції з валютою, які штучно заганяють курс рубля вниз і, тим самим, здорожують імпорт. А в деяких, особливо важких випадках, навіть унеможливлюють його поставки в необхідних для споживачів обсягах. І збитки, яких завдає подорожчання імпорту російського реальному сектору, нітрохи не менше шкоди, викликаного зростанням ставок. Тому Центральний банк, вважаючи своїм обов'язком підтримувати баланс не тільки на валютному, але і на товарному ринку країни, вживає відповідних заходів, і обмежує валютні спекуляції, спрямовані проти рубля і, ширше, проти всього реального сектора економіки.
Однак в нашому конкретному випадку даний контраргумент перестає діяти - економічна політика російської влади впродовж декількох останніх місяців якраз і спрямована на подорожчання і скорочення імпорту. Тому утримувати курс рубля на постійному рівні у Центрального банку причин тепер уже немає і, як це не парадоксально звучить, він сам стає зацікавлений в його постійної девальвації. Тому і процентні ставки йому піднімати тепер ні до чого.
Проте, у російського Центробанку є ще один аргумент проти незмінності ставок, який він використовує в якості ultimo ratio. Цей останній аргумент звучить наступним чином: «Завантаження факторів виробництва - робочої сили і конкурентоспроможних виробничих потужностей - знаходиться на високому рівні». Ну, а раз фактори виробництва повністю завантажені, то стимулювати економічне зростання - а саме для цього використовуються стабільно низькі процентні ставки - сенсу не має. Навпаки, низькі ставки приведуть до розширення кредитування, яке, не будучи підтримана фізичним зростанням продукції, спровокують внутрішню інфляцію і зовнішню девальвацію національної валюти. А якраз цього Центральний банк Росії і повинен намагатися уникати всіма можливими способами - в тому числі і процентною політикою.